套利的真正魅力

simonlkb12

许多人将套利诠释为风险小、收益稳定的投资方法，因为它涉及到对冲。笔者对此当然认同，但是同时认为这并不是套利最有魅力之处。因为避险其实有许多種方法，很简单，比如说，把成交量做小。1手的单方向投机的风险并不比100手套利的风险大很多。所以，笔者认为套利的真正魅力并不在于通过对冲规避风险。

　　当然，在避险这个方面上，笔者发现了套利的两个优点。其一，不会受到外来风险的侵袭，例如911事件。这種灾难性的风险概率虽然很小，但是一旦發生，影响程度会很大。然而，在通常情况下，市场总是漠视这種小probability，大seriousness的风险，在心理学上，我们称之为myopia。其二，面对市场缺乏流动性时，跨期套利会突显出它的优势所在。最典型的情况，就是沪铜市场的跌停板，以及美國1929年和1987年的股票休市。假设面对沪铜市场连续几天的停板，如果我们持有跨期套利，即便是持有量很大，我们也不会慌；而如果我们持有相反方向的投机头寸，即便是持有量较小，我们心里也会没底。然而，值得注意的是，跨期套利在此方面的优势也是值得探讨的，因为跨期的合约结算价不同，那么停板幅度对应的价格变动也就不同了，因此盈亏是仍然存在的。

　　从上面的论述中我们可以看出，套利作为避险的工具，具有自己独有的特点，然而，笔者认为这并不是套利最大的魅力所在。套利的最大魅力在于它的投资对象与普通投机不同。套利者投资的是价差，而投机者投资的是价格。投资对象不同，考虑的因素也就不同，使用的方法策略也就不同。所以，套利的本质是它提供了另外的一種投资方法。

　　笔者在英國留学时，曾经读过一门叫做Financial Market Trading的课程。学生在
机房里面，在老师的指导之下，相互询价做市。在第一堂课上，老师讲解國债投资的时候说：对于价格单方向的投资称之为outright trading，对于价差的投资称之为spread trading。而无论做美國的treasury bills, bonds, notes，还是做英國的gilts，市场都会采用spread trading。笔者大惑，赶忙询问原因，得到的回答是债券适合套利交易，因为它的特点会让投资者对于价差变化的判断比价格变化的判断更容易。这，当然是原因之一。但是，是值得我们思考的。美國的长期资本管理公司以两位诺贝尔经济获奖者和大量博士雇员开发的模型而著称，而其投资的领域多半集中于债券市场。债券的特点使其更加适合套利交易，更加适合模型操作。在期货市场上，与其他品種相比，铜的成熟度和它本身的特性使得它成为最适合做套利交易的品種。

　　然而，目前市场对跨市套利的趋势判断主要停留在三个因素上面。其一，市场价格的波动方向；其二，对套利比值最基本的技术分析，涨久必跌，跌久必涨；其三，贸易市场进出口的盈亏状况。例如，如果目前市场普遍看涨，而套利比值前期回到了低位，加上进口贸易云云，市场将会普遍预期套利比值上涨。然而，对于套利的分析可以更加深入一些。例如，前一段时间美元迅猛的上涨势头，给沪铜和伦铜带来的抛压之间肯定存在着差异，虽然沪伦之间是相互影响的。就市场参与者而言，指数基金在LME市场所占据的比例肯定大于在沪铜市场占据的比例，那么对冲美元的意愿也就强烈许多，因而对美元走势的反应必然有所不同。再例如，伦铜市场对人民币升值的风险同样会存在着差异。再再例如，沪伦交易所的库存同时显著下滑，然而，两地库存的下滑，或者两地现货紧张的程度将会给期铜价格各自带来什么程度的影响？这些都是值得我们去进一步研究和分析的。也只有这样，我们才能够对套利做更深入的理解。