读年报就是读个盈利模式

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年报季节，读年报成为投资者日常功课。不过，面对浩如烟海的年报信息，年报究竟该如何读呢？

　　侧重结果、偏重短线的投资者可以进行泛读。按照目前的披露格式要求，关于年度经营结果最重要的指标，比如主营收入、净利润、每股收益等内容及其同比变化，都会体现在年报“导语”中，阅读起来省时省力。除此之外，对年报行情有较大影响的分配预案，也会在固定位置“等候”读者的目光。

　　关注完结果，下一步就该关注原因。“董事会报告”即对年度经营结果给出了解释。例如，某有色公司X全年经营业绩出现下滑，公司将其归结为市场价格下滑、燃材料价格上涨、人民币升值、出口退税率下调等因素的影响，并对这些因素进行了量化分析。

　　如果原因能够很好地解释结果，读年报工作基本可以到此为止。不过，遗憾的是，相当数量的年报虽然有原因、有结果，但因果论证并不严密，对于那些倾向于长期持股、希望通过年报对公司盈利模式有清晰了解的投资者，还不得不对年报进行精读。

　　年报中为什么会存在避重就轻、强调客观、弱化主观的一些不良倾向，似乎无须论证。不过，这些倾向的存在，的确又给理清上市公司经营脉络、把握其业绩变动的主要矛盾制造了“噪音”。上面所说的X公司，提供的业绩下滑理由似乎很充分，但仔细对照最近两年的年报全文，投资者可以在会计附注中发现，虽然公司主导金属产品价格出现下降，但该金属精矿价格下降绝对数值更大。此外，X公司在2004年底收购了集团公司的矿山，2005年矿石自给率比上一年有较大提升。这些因素对改善主营业务利润率都具有非常重要的积极意义，在年报中却不见提及，更不用说与前面所说的负面因素进行对比分析。如果考虑到另一種精矿产品年内价格的大幅上涨，公司主营利润增幅明显低于主营收入增幅，就显得不太合理。看完年报，对业绩下降仍然难以释怀。

　　另一家有色类上市公司Z，虽然全年业绩增长了100%以上，但其盈利模式也有不清晰之处。该公司去年冶炼主产品毛利率为28.96%，同比上升了6.74个百分点，但同时，精矿产品毛利率由2004年的67.31%下降到39.46%。作为一家靠资源吃饭的企业，在去年精矿价格大幅上涨、冶炼环节利润收窄的行业环境下，公司产业链条毛利率出现异动却又无合理的解释。交代不清的业绩增长，对形成未来盈利预期并无太大的帮助。

　　读年报究竟读什么？这决定了读的方式和花费的时间。在一些注重长线的投资者看来，一个清晰的盈利模式，以及由此产生的业绩可预期性，远比过去一年赚了多少钱来得重要。比如，对于一家资源型企业，如果历年业绩的增长能与产量和价格的变动相吻合，那么投资者就可以根据市场的变化，对未来的业绩作出比较准确的预测；反过来说，价格涨了成本也跟着“不当”地水涨船高，进而导致业绩该涨不涨、该大涨而小涨，投资者将很难把握住业绩波动的脉搏，对这样的公司，往往只能选择放弃。

　　由于種種原因，个别上市公司对年报披露的态度既不主动，也不坦白，有时甚至布下一些疑阵。当然，说真话容易，说谎话难，要把一份数十页上百页的年报做得自圆其说、滴水不漏，绝大多数上市公司还不具备这样的本事。通过仔细阅读、横向比较、纵向对照，投资者应该能够对一家公司的盈利模式作出大致的判断。只有那些盈利模式清晰的公司，才能让投资者放心。